13 октября 2023
Рейтинговое агентство «Эксперт РА» повысило рейтинг кредитоспособности нефинансовой компании АО «Волга» до уровня ruА+, прогноз по рейтингу – стабильный. Ранее у компании действовал рейтинг на уровне ruА- со стабильным прогнозом.
Повышение кредитного рейтинга обусловлено переоценкой агентством прогнозных долговых метрик компании в сторону улучшения на фоне сильных финансовых показателей по итогам 2022 года, превысивших ожидания агентства. Кроме того, обесценение курса рубля позитивно повлияло на рентабельность по EBITDA в текущем году, благодаря преобладанию в структуре экспортной выручки. Агентство ожидает сохранение показателей рентабельности на высоком уровне в ближайшие годы. Также позитивное влияние на уровень кредитного рейтинга оказало увеличение веса блока финансовых рисков в итоговом рейтинговом балле по обновленной методологии агентства при одновременном снижении веса блока бизнес-рисков, ранее оказывавшего сдерживающее влияние на уровень рейтинга.
АО «Волга», Балахнинский бумкомбинат (далее – Компания, Комбинат), - один из крупнейших производителей бумажной продукции в России. Компания специализируется на выпуске тарных видов бумаги, бумаги из 100% термомеханической массы для печати газет, книг, учебников и полиграфической продукции. Входит в перечень системообразующих компаний лесопромышленного комплекса России и в топ-3 производителей газетной бумаги на российском рынке.
Оценку бизнес-профиля сдерживают риски отрасли, в которой осуществляет свою деятельность Компания. Отрасль подвержена существенному колебанию цен на каждый вид бумаги в зависимости от текущего спроса на нее. Вместе с тем уровень спроса является чувствительным к изменениям макроэкономической ситуации. Так, например, замедление экономического роста в Китае в 2022 году и перенаправление поставок российских производителей бумаги c европейского рынка в совокупности привели к снижению спроса на упаковочную бумагу в этом регионе, профициту и соответствующему снижению цен. При этом, на фоне проходивших выборов и политических изменений в Китае, увеличилось потребление газетной бумаги.
Спрос на газетную бумагу в мире в целом имеет тенденцию к снижению в связи со все большим проникновением цифровизации во все сферы жизни, а активное развитие сектора e-commerce поддерживает рост потребности в упаковочных видах бумаги. Помимо волатильности цен на каждый вид бумажной продукции оценку бизнес-профиля сдерживает наличие в отрасли высокой зависимости уровня маржинальности от цен на используемое для производства сырье - древесину и макулатуру. При экспортных поставках уровень маржинальности может колебаться в зависимости от валютных курсов и стоимости доставки. Сильные маркетинговые позиции компании на обоих рынках и технологическая возможность переключиться на производство определенного вида бумаги в зависимости от маржинальности, позволяют существенно снизить риски изменения конъюнктуры на мировом рынке бумаги, что положительно оценивается агентством.
Компания отличается широкой географией сбыта, в частности по итогам 2022 года 76% выручки было сформировано за счет экспорта. Несмотря на то, что из пула заказчиков ушла Европа, широкая мировая география реализации продукции дала возможность в достаточно короткий срок осуществить переориентацию поставок. Помимо российского рынка, поставки бумажной продукции Комбината, осуществляются на Ближний Восток, в Африку, Азию, Турцию и СНГ. При этом, доля азиатского рынка в 2022 году составила 58%, а крупнейшим потребителем продукции стал Китай.
Компания обладает умеренно диверсифицированным продуктовым портфелем. По итогам 2022 года доля стандартной газетной бумаги в общем объеме выручки составила 61% (36% годом ранее), доля упаковочной бумаги - 24% (47 % годом ранее). Тенденция к увеличению объемов реализации стандартной газетной бумаги наблюдается и по итогам 1 полугодия 2023 года, в котором доля в выручке от продажи данного вида продукции составила 75%. Увеличение доли газетной бумаги связано с конъюнктурой рынка – увеличением потребности рынка Китая в газетной бумаге и более привлекательными ценами на нее по сравнению с упаковочной. Придерживаясь реализуемого на производстве стратегического проекта технологического перевооружения с целью расширения производства тарных бумаг и картонов, к 2025 году компания планирует увеличить долю упаковочных видов бумаги в продуктовом портфеле до 68%.
Единственной производственной единицей Компании является сам Комбинат. При этом он застрахован от всех имущественных рисков, что снижает риски концентрации. В рамках текущего инвестиционного проекта Компания продолжает осуществлять модернизацию производственных мощностей, благодаря чему средний уровень износа производственных активов с момента последнего анализа снизился и оценивается агентством на среднем уровне.
Компания полностью обеспечена собственной электроэнергией. С момента последней актуализации рейтинга уровень самообеспеченности лесосырьем с учетом встречных поставок вырос с 27% до 30%, однако по-прежнему оценивается как низкий по бенчмаркам агентства. Компания нацелена на дальнейшее увеличение уровня самообеспеченности лесосырьем, принимая для этого шаги по заключению новых контрактов на осуществление приоритетного инвестиционного проекта в области освоения лесов, что в будущем окажет поддержку EBITDA.
Позитивное влияние на рейтинг оказывает уровень долговой нагрузки Комбината. На 31.12.2022 (далее – отчетная дата) чистый долг Компании, с учетом обязательств по финансовой аренде, составил 0,4х. Даже с учетом реализации масштабной инвестиционной программы агентство не ожидает роста отношения чистого долга к EBITDA выше 2,0х в следующие два года, полагая, что Компания сможет отложить часть капитальных затрат и/или выплат дивидендов в случае значительного ухудшения ценовой конъюнктуры. Уровень процентной нагрузки Компании также оценивается агентством позитивно: покрытие процентных платежей показателем EBITDA за все анализируемые периоды превышает бенчмарк агентства для максимальной оценки – 5,6х. Столь позитивные значения метрики обусловлены преобладанием в кредитном портфеле ссуд, полученных по льготным процентным ставкам в рамках программы субсидирования процентных ставок по экспортным кредитам, наличием льготного заимствования от ФРП, а также наличием кредитов по низкой ставке в иностранной валюте.
Уровень прогнозной ликвидности оценивается агентством умеренно позитивно: операционный денежный поток и остаток денежных средств на балансе с учетом невыбранных лимитов по кредитным линиям на отчетную дату покрывают все ключевые направления использования на горизонте года. Параметры качественной ликвидности также оцениваются как сильные в силу комфортного графика погашения по долгосрочному кредитному портфелю и высокой диверсификации источников финансирования.
Показатели рентабельности деятельности Комбината также оказывают положительное влияние на уровень рейтинговой оценки. За 2022 год показатель EBITDA margin вырос и составил 28% (23% годом ранее), что преимущественно обусловлено ростом экспортных цен на газетную бумагу и производственной гибкостью Комбината, которая позволила ей переключиться на производство более маржинальной продукции, снизив объем производства упаковочных видов бумаги. По ожиданиям агентства, Компания сохранит высокий уровень рентабельности по EBITDА на горизонте двух лет от отчетной даты, в том числе благодаря обесценению рубля и значительной доли экспортной выручки. Ведение гибких экспортных пошлин на бумагу и картон, окажет определенное давление на EBITDA в будущем, однако, прогнозируется, что показатель EBITDA margin не опустится ниже 23%. Агентство отмечает, что валютный долг Компании полностью покрывается экспортной выручкой. В 1 полугодии 2023 года доступные лимиты по кредитным линиям в евро были переведены в юани, которые преобладают в структуре экспортной выручки Компании на текущий момент. Таким образом, с учетом наличия естественного хеджирования валютные риски оцениваются как умеренно низкие.
Блок корпоративных рисков оценен умеренно позитивно. В Компании действует Совет директоров из четырех человек, в состав которого входит три независимых директора. Фактор качества корпоративного управления несколько сдерживается отсутствием коллегиального исполнительного органа. В рамках оценки степени транспарентности отмечается отсутствие публикации полугодовой отчетности по МСФО. Агентство отмечает высокий уровень стратегического планирования и риск-менеджмента.
Источник: «Эксперт РА» повысил кредитный рейтинг АО «Волга» до уровня ruА+ | Эксперт РА (raexpert.ru)
